タカラレーベン（8897）の株価動向が市場関係者の関心を集めている。前週末に「2006年会社法施行後、初のライツ・イシュー（新株予約権の無償株主割当）」を発表後、大幅続落に見舞われたためだ。

ライツ・イシューは、（公募増資とは違い）株主価値の希薄化につながらない「株主に優しい資金調達手法」とされ、かねて東証の斉藤惇社長なども、普及への期待を表明してきた経緯がある。ところが第1弾となったタカラレーベンの場合、発表直前の5日終値559円から、9日安値443円まで、2日間で2割を超える急落となっている。これでは、公募増資発表時の反応と変わらないことになるが...。

同社のライツ・イシューの仕組みは、3月末時点の株主（権利付き最終日は26日）に対し、1株に対して1個の割合で「新株予約権」を無償で割り当てるというもの（会社法278条2項の規定により自己株式には割り当てず）。

新株予約権を行使する場合、5月6―31日の期間に1個当たり300円を払い込んで請求すれば、3営業日目に新株が交付される。払込価格は、発表時点の株価より46％強のディスカウント。既存株主にとっては、時価よりも大幅に低い価格で新株を購入する権利を得ることになる。

なお、29日の権利落ち日の理論価格は、「26日終値」と「払込価格（300円）」の平均値（配当落ち分は考慮せず）となる。株主にとっては、資金の追加投入を避けて権利放棄すると、権利落ち分が損失になってしまうが、4月1日には新株予約権が上場される見通しにあり、予約権のみを市場売却することも可能だ。

ちなみに、「市場価格」と「旧額面」の中間の価格帯での新株発行は、1980年代ごろまでは「中間発行増資」と呼ばれ比較的盛んに行われていた手法。新株引受権証書が上場されるケースもあった。旧証券取引法の下、「近年では、2003年5月に取締役決議が行われた東京理化工業所（東理ＨＤの前身企業）なども挙げられるが、実施例は少ない」（東証担当者）とされる。タカラレーベンの新株予約権については、「申請を受けて、審査・承認する手順となるが、審査はおおむね形式基準が中心」（同）とされ、4月1日上場にも特に障害はなさそうだ。

ノンコミット型も背景か

タカラレーベンが、調達手段に「ライツ・イシュー」を選択した背景として、市場では「公募増資では大規模調達が困難」「オーナー社長の持ち株比率を33％超で保ちたかった」などが観測されるが、株主に優しいはずのライツ・イシューがなぜ、約2割もの株価急落につながったのか。

ライツ・イシューの本場・英国においては、特定の金融機関が、一定期間行使されなかった新株予約権をすべて引き受け、行使することを発行会社に約束（コミットメント）するのが一般的。タカラレーベンのライツ・イシューは、こうした約束のないノンコミットメント型であることに特徴がある。

5月末の行使期限まで払込額が確定せず、最大47億円とされる調達金額も、失権が相次げば、その分少なくなる。極端な話、行使期間中に300円を割り込んだままなら予約権は無価値になってしまう。また、新株予約権が東証上場されても、どれだけ流動性が確保されるかは全くの未知数。

会社側が担当者不在のため、なぜノンコミットメント型にしたのか、どの程度の行使を見込むか、などについて締め切りまでに確認できなかったが、市場関係者も、新制度適用第1号例を前に、どう消化すべきか戸惑っている面もあるようだ。メリルリンチ日本証券の9日付「日本株投資戦略メモ」は、「今回のライツ・イシューは今後増資を必要とする大手銀行にとって、よい練習になるかもしれない」と結んでいた。

なお、「親株の時価から300円分を差し引いた額」が、新株予約権の理論的価値となる。オプション取引のコール（買う権利）と同じメカニズムであり、4月1日の新株予約権上場時には、低く始まった方が、後の投資妙味が高まる可能性はありそうだ。（日本証券新聞）

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